7月29日，在南方財(cái)經(jīng)國(guó)際論壇21世紀(jì)卓越董事會(huì)“并購(gòu)新趨勢(shì)專場(chǎng)”上廣東民營(yíng)投資股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱粵民投）副總裁徐飚發(fā)表了《注冊(cè)制下并購(gòu)重組趨勢(shì)：以產(chǎn)業(yè)邏輯為基礎(chǔ)，不斷優(yōu)化公司治理、提升資本效率》主題演講，分享了他對(duì)注冊(cè)制下并購(gòu)重組運(yùn)作的實(shí)際體會(huì)。

在徐飚看來，探討注冊(cè)制形勢(shì)下企業(yè)并購(gòu)重組的趨勢(shì)，需要立足于三個(gè)背景：

一是宏觀經(jīng)濟(jì)背景，中國(guó)經(jīng)濟(jì)經(jīng)過過去30多年的高速發(fā)展，已經(jīng)從增量經(jīng)濟(jì)時(shí)代進(jìn)入到了存量經(jīng)濟(jì)時(shí)代，經(jīng)濟(jì)的增速變得更加平緩。

二是產(chǎn)業(yè)的更迭和結(jié)構(gòu)的分化，一些傳統(tǒng)行業(yè)進(jìn)入到了發(fā)展相對(duì)平緩的時(shí)期，但以碳中和、新能源為代表的新興產(chǎn)業(yè)高速發(fā)展，成為了全球工業(yè)發(fā)展歷史上一道獨(dú)特的風(fēng)景。

第三是制度變革的背景，即注冊(cè)制的推出，深刻地改變了目前資本市場(chǎng)的格局。中國(guó)的上市公司總數(shù)在注冊(cè)制的快速推動(dòng)下，已經(jīng)接近于美國(guó)這一最發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)的上市公司總量。

立足于這三大背景，徐飚結(jié)合切身體會(huì)談到了當(dāng)前并購(gòu)重組市場(chǎng)上出現(xiàn)的變化。

第一，并購(gòu)越來越立足于產(chǎn)業(yè)并購(gòu)?！霸谏弦惠啿①?gòu)的高峰期，也就是從2012年到2016年，我們看到的更多是上市公司的跨界并購(gòu)，比如對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)、游戲、影視等領(lǐng)域的跨界并購(gòu)。這些跨界并購(gòu)更多是基于當(dāng)時(shí)‘殼’的高價(jià)值，因而資產(chǎn)在一級(jí)市場(chǎng)與二級(jí)市場(chǎng)之間存在非常大的價(jià)差，這是一種基于套利的并購(gòu)邏輯。但是，過往的事件逐步驗(yàn)證，這樣的并購(gòu)?fù)诤笃诘漠a(chǎn)業(yè)整合效率很低，產(chǎn)業(yè)邏輯不足?！毙祆赋?。

而在過去兩年時(shí)間內(nèi)，并購(gòu)越來越立足于產(chǎn)業(yè)，產(chǎn)業(yè)龍頭往往會(huì)通過并購(gòu)進(jìn)行橫向的產(chǎn)業(yè)擴(kuò)張或是垂直化、一體化的產(chǎn)業(yè)鏈布局。

“在2021年，我們統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，全年97宗上市公司重大資產(chǎn)重組中，基于產(chǎn)業(yè)的橫向并購(gòu)占比為40%，基于垂直產(chǎn)業(yè)鏈的并購(gòu)占比為38%，這也就意味著，接近80%的并購(gòu)案例已經(jīng)回到了產(chǎn)業(yè)并購(gòu)的邏輯上。”徐飚表示。

此外，徐飚還注意到，當(dāng)前資本市場(chǎng)上，上市公司對(duì)上市公司的并購(gòu)也越來越多，“比如格力電器（008651.SZ）收購(gòu)惠而浦（600398.SH），TCL科技（000100.SZ）收購(gòu)?qiáng)W馬電器（002668.SZ），這些并購(gòu)越來越立足于產(chǎn)業(yè)。這種產(chǎn)業(yè)并購(gòu)更有利于產(chǎn)業(yè)龍頭發(fā)揮其整合能力，提升整合效率。立足產(chǎn)業(yè)、利于產(chǎn)業(yè)整合的并購(gòu)逐漸成為并購(gòu)的基礎(chǔ)邏輯?！?/p>

第二，公司治理水平與上市公司市值、并購(gòu)整合的相關(guān)度正在提高。

“我們看到了很多上市公司通過治理結(jié)構(gòu)的改善，估值得到大幅提升，產(chǎn)業(yè)整合的效率得到提升，比如雙匯發(fā)展（000895.SZ）、萬(wàn)華化學(xué)（600309.SH）、云南白藥（000538.SZ）都在過往的兩三年去掉了比較復(fù)雜的持股平臺(tái)，通過整體上市、吸收合并進(jìn)一步完善了治理結(jié)構(gòu)。這樣不僅提升了產(chǎn)業(yè)的效率，也讓這些上市公司的估值顯著地提升，超過同行業(yè)公司的增長(zhǎng)水平。一些治理結(jié)構(gòu)不是那么好，甚至存在缺陷的公司，通過改善治理結(jié)構(gòu)、優(yōu)化股東結(jié)構(gòu)、完善公司章程，在逐步提升上市公司的治理水平的同時(shí)，也更能得到投資者的認(rèn)可?！毙祆硎?。

此外，徐飚還從粵民投過往的并購(gòu)實(shí)踐出發(fā)，進(jìn)一步論證了上述觀點(diǎn)。

“我們?cè)?020年通過舉牌、協(xié)議轉(zhuǎn)讓成為遼寧成大(600739.SH)的第一大股東。作為一個(gè)積極的投資者，我們推動(dòng)了成大生物(688739.SH)分拆工作，使其在科創(chuàng)板成功實(shí)現(xiàn)了上市。2021年，我們通過兩次舉牌成為中國(guó)寶安(000009.SZ)的第一大股東，而且2021年6月份成功地推動(dòng)中國(guó)寶安進(jìn)行章程修訂，刪除了不合理的條款，如’金色降落傘’等，重新完善了公司的治理結(jié)構(gòu)，中國(guó)寶安的估值也得到了大幅提升，整個(gè)治理結(jié)構(gòu)的優(yōu)化對(duì)于上市公司產(chǎn)業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展也起到了積極作用。”徐飚強(qiáng)調(diào)。

總的來看，徐飚認(rèn)為，在當(dāng)前的環(huán)境下，并購(gòu)應(yīng)以產(chǎn)業(yè)邏輯為基礎(chǔ)，通過不斷優(yōu)化公司治理，不斷地提升資本效率，這樣的并購(gòu)會(huì)成為一種非常良性的資本市場(chǎng)與產(chǎn)業(yè)的互動(dòng)，無(wú)論作為產(chǎn)業(yè)方、投資人，還是中介機(jī)構(gòu)，都將迎來大量的機(jī)會(huì)，獲得了前所未有的市場(chǎng)空間。